不同主体的超级产融结合案例浅析——超级产融结合｜连载八

文/华彩咨询白万纲

市值管理，分为财务型价值驱动和非财务型价值驱动。一定要明白，市值管理的时候通过哪些财务型指标的改变能够驱动，哪些管理行为和非财务行为可以提高市值。TCL有一段时间盛传获得了全球最大稀土矿的控制权，连续N个涨停板，后来董秘出来辟谣，一查就知道了，原来那个时间刚好是解禁行权期，然后TCL说和他们没有关系，正常人都不信，可是证监会也就放过去了，要是在美国，肯定会告他。

某些上市公司大股东经不住私募机构的诱惑，一心想着走捷径，阴谋操作“伪市值管理”发财致富，而放弃了去思考、去实施真正的市值管理。2016年4月，证监会对宏达新材实际控制人朱德洪与私募机构上海永邦合谋，利用信息、资金优势操纵宏达新材股价案，以及朱德洪泄露内幕信息、上海金力方内幕交易宏达新材案依法做出处罚。证监会有关部门负责人指出市值管理三条高压线。

首先，上市公司的信息披露行为必须恪守“真实、准确、完整、及时”的要求，不得罔顾上市公司经营实际，找热点、编题材、讲故事，控制信息披露的内容与节奏，以内容虚假、夸大或不确定的信息影响股价；其次，上市公司实际控制人等相关人员必须严格遵守内幕信息管理与报备规定，不仅自身不得利用内幕信息牟利，更不得将未公开的内幕信息泄露给市场机构、人士，供其从事二级市场交易获利；另外，市值管理工作必须依法合规进行，不得假借“市值管理”之名，行违法违规之实。

市值管理是上市公司将其一切经营行为都紧紧围绕价值最大化这一目标来完成，带动公司经营哲学和经营理念的深刻变革。

而大型集团企业在产融结合的过程当中应结合面临的实际情况和自身金融产业发展战略的需要选择适当的模式，需要重点考虑战略协同性、法律政策限制和风险防范等问题。

今日为大家带来《超级产融结合与超级金控》连载八：不同主体的超级产融结合案例浅析。

本次连载共用12篇文章系统讲述：狭义产融结合，广义产融结合，实体企业的产融结合之道，控股型集团的产融结合，金控集团运营六大模式，金控集团的战略、管控与协同，超级产融结合，不同主体的超级产融结合，超级产融结合的再思考，互联网金融与产融结合，互联网金融前景展望及其金融监管的再思考，展望国有金融资本管理的改革与未来。

本文共分为五个部分：

壹、市值管理的艺术——上市公司超级产融结合；

贰、跨国布局的保障——国际企业超级产融结合；

叁、引领中国的龙头——央企超级产融结合；

肆、支撑区域的栋梁——地方国企超级产融结合；

伍、创新活力的舞台——民企超级产融结合。

上市公司应有意识地、主动地通过制定正确的发展战略、完善公司治理、改进经营管理、培育核心竞争力，实实在在地、可持续地开展市值管理工作，创造最大化的社会经济效益和股东价值。市值管理的目标是实现“市值增长”和“战略性突破”的良性循环。

案例一：中信证券，强市用股、弱市用钱，巧用资本市场周期开疆拓土

中信证券可谓典范,不仅市值管理意识的觉醒更加超前，而且对市值管理策略的运用更加巧妙和娴熟，尤其是对反周期策略的运用；尤其是对强市、弱市市值管理策略的应用，中信证券对反周期理论的运用体现在“低吸”和“高抛”，即在市场低迷的时候吸纳股权，在市场繁荣的时候扩张股权。2003年10月，中信证券以1亿元收购万通证券30.78%的股权；2004年9月，中信证券展开要约收购广发证券的计划。2005年8月，中信证券联手建银投资重组华夏证券，成立了中信建投证券公司；2005年9月，中信证券启动收购金通证券的计划。2006年，股权分置改革顺利完成，股市由熊转牛。这段时期，中信证券开始连续融资。2006年，中信证券定向增发5亿股。在2007年的大牛市进行了股票的配股，定向增发，大股东减持等多种资金募集工作。2015年股市高点精准减持。

案例二：中航资本（2021年更名为“中航产融”）

中航资本是中航工业集团建立的金融平台，担负发挥产融结合优势、探索航空产业发展模式的使命。在战略上，首先承接集团的“两融、三新、五化、万亿”的整体战略，打造金融控股、航空产业投资、新兴产业投资三大平台。在金融方面，中航产融还是采用了构建“全牌照”的方式，打造金融控股公司，二是围绕航空产业链进行投资，通过并购、重组延伸产业链，比如中航资本投资了中航重机、中航黑豹、西飞集团、中航国际公司、沈飞民用航空公司、成飞民用航空公司等上市公司；三是联合集团内上市公司、境外投资者共同投资新材料、新技术、新能源领域，拓展新的产业。

租赁公司主营民用飞机、船舶及大型设备等资产（围绕主业）的融资租赁及经营性租赁；信托公司“立足江西，依托航空”，专注于具有行业优势和区域优势并能可持续发展；证券业务立足中航工业，建设具有综合金融服务能力的、拥有广泛客户基础的、中国军工产业投融资首选的现代投资银行；财务公司则是加强集团资金集中管理和提高资金使用效率，为集团成员单位提供财务管理服务，以“贴身银行”的角色服务集团产业发展。

在融资方面，中航资本从2012年借壳上市后，多次进行增发募资，并将所募资金一是用于收购下属公司股权（租赁、信托、证券），以增强控制力；二是增资所属公司（租赁、信托、证券），以充实资本金，扩大业务规模，巩固行业地位。

中航资本多次参与上市公司的定增和重组，以获得收益；作为系统内的股权投资运作平台，中航资本在为集团成员企业提供金融服务的同时，通过参股等方式开展资本运作。中航工业旗下共有19个业务板块，原则上各板块互不参股，但唯有中航资本作为集团的股权投资运作平台，可以对集团成员参股。2013年中航资本通过减持西飞集团股权，获得集团内上市平台中航飞机的流通股作为补偿。

在产业投资方面，中航资本通过构建金融产业投资、航空产业投资和战略新兴产业投资三大平台模式对金融产业、航空高科技产业和新兴产业公司进行投资。航空高科技产业主要依托股东中航工业高新技术、产业资源高速发展和品牌优势，紧密围绕航空产业链进行投资。新兴产业投资主要通过调研走访，发掘投资新机会，定增入股，参与定增项目，或者通过基金＋上市公司方式，与外部机构合作，设立产业基金等新业务，以推动所投项目的独立上市或入驻上市公司。

在国际资本运作上，中航资本也参与了海外业务的拓展，打造国际资本运作平台。比如与美国代表处合作，推进境内与境外的产融结合；二是实现证券、租赁、信托、保险等金融板块的跨境业务发展，提升国际化专业运作能力，实现国际化、一体化发展；三是大力发展中航资本国际的海外投资、资产管理、投行等金融业务。

此外，开展直投业务，善于抓住军工企事业单位改制、军工资产证券化、国企改革、军民融合的机会来布局资本市场，因此可以享受军工产业资本的增值。VC、PE等直接投资也加以运用。

中航资本的产融结合属于国企中比较普遍的运用方式，充分利用军工产业以及其他资源打造全金融牌照，对内服务于已有的优势产业，对外根据产业所形成的市场开拓新的金融服务，同时开发新产品、新服务。作为上市公司，其产融结合的运用手段更多，上市后打造金融全牌照，设立产业及基金等。

作为航空工业旗下的重要金融服务平台和产业投资平台，中航资本于2021年更名为“中航产融”，掀起了一场由内而外的“产融结合”升级蜕变，一个“金融+产业”的新发展体系呼之欲出。

案例一：李书福一系列跨国并购的融资创新

从2006年到2011年的5年间，吉利控股共成功完成了3次跨国并购。作为融资不受待见的民企，李书福被“逼”出了一系列的融资创新。1、通过在香港上市的吉利汽车国际融资渠道与内地控股公司之间的透明关联交易完成内部资本市场的融通；2、采用多建汽车基地的方式获得多个地方政府的巨额土地与资金支持；3、与国内外金融机构形成战略联盟多渠道多形式筹措资金；4、由被收购国政府提供海外融资担保；5、由出售方提供卖方融资；6、可转债和认股权证等衍生品融资等。正是李书福一系列冒险的产融结合实践，才有了吉利跨越式发展的今天。

吉利控股集团在一系列跨国并购过程中成功地探索出了融资创新“I-A-I”模式：内部资本市场—战略联盟—金融创新，同时也引发了是否存在财富转移、后续高投资等难题。

吉利控股作为一家“草根”民营企业集团，凭借着灵活的经营机制和旺盛的创新精神，在短短十余年间从零起步一跃成为中国首家真正意义的汽车跨国公司，其三次跨国并购“倒逼”出来的跨国并购融资创新模式引人深思。

1、民营企业集团已逐渐成为中国企业集团实施跨国并购的重要力量，但跨国并购融资难是其面临的主要障碍，“I—A—I”跨国并购融资创新模式是实务界探索出的一种有效模式。

2、内部资本市场是民营企业集团缓解跨国并购融资约束的首选路径，海外上市公司可能是其顺利完成跨国并购的最佳融资窗口，但民营企业集团在关联交易过程中要注意形成集团产业聚焦战略和加强投资者保护；多层次、全球性战略联盟是民营企业集团克服跨国并购融资约束的又一路径，但多基地模式及其后续高投资问题仍需谨慎；金融创新是贯穿民营企业集团跨国并购各种融资路径的有效手段，香港资本市场可能是其顺利实施的良好平台。

3、除了民营企业集团自身不断开拓创新之外，国内外政府、中介机构等应该在民营企业集团跨国并购融资过程消除观念歧视，及时提供必要的并购融资便利。

案例二：通用电气（GE）的独特产融结合之路

通用电器GE的发展可分为三个阶段。第一阶段，金融业务支撑产业资本的市场开拓。1933年，GE推出消费融资业务，促销其生产的电器产品；20世纪60年代，GE金融开始从事设备租赁，并逐渐将金融业务拓展到商业地产、工业贷款和个人信用卡等领域。

第三阶段，从2015年4月至今，是通用电气的一个新的阶段。通用电气（GE）4月宣布，将在未来两年内剥离旗下价值3630亿美元通用资本的大部分金融业务，以期更加专注于高端制造业。GE总裁兼CEO伊梅尔特在新闻发布会上表示：“这是GE战略的重要步骤，GE将专注于打造自己的竞争优势。”金融危机之后，金融市场已经更新换代。通用资本有着扎实的业务和一流的团队。但大规模、大批量资金支撑金融公司的商业模式已经改变，很难持续产生理想的回报。还是我们在本书最开始的那段话，GE卖掉金融，并不是退出产融结合，而是为了实现更好的产融结合。

回顾GE产融结合的发展历程，永恒的主题是金融与产业紧密结合。GE金融业务的成功原因可以概括为两点：一是稳扎稳打，步步为营；二是与产业金融紧密结合。GE对曾经金融业务的总体设想是：将从制造业所产生的现金流和金融创新结合起来，发展壮大公司。

GE产融结合的重要心得是：用来自工业企业的人才将金融部门发展成拥有交易和经营技能的企业。GE金融业务的高层领导中，有一半是从工业领域成长起来的。收购一直都是GE金融的核心，大量金融投资人才和充足的工业企业经营人才，使GE金融服务集团从一个纯融资场所发展成为一个拥有交易和经营技能的企业。

回顾GE产融结合的发展历程，我们可以看到GE的金融服务业对其产业竞争力提升提供了有力支撑。美林的一份研究报告指出，如果没有金融业务，GE产业每年的增长将仅为6%。这种支撑主要体现在产品市场开拓、产业发展和风险抵抗等几个方面。

其次，二十世纪80年代后，GE的金融板块逐渐发展成为其配置资源的枢纽，负责整个集团业务的收购与剥离，并成为GE对外融资的主体，有效提升了产业板块的扩张能力。

最后，分摊周期性波动风险。当某个产业处于周期性低谷时，GE金融板块会考虑对这些产业进行支持（此时银行或资本市场通常会抛弃这些产业）。这些产业中的子公司在GE金融业务的支持下，不仅能走出低谷，还可能进行并购整合，奠定在高峰期获得业绩回报的基础。

GE资本：金融杠杆放大实业的评级优势

几乎每个人都知道GE的“六西格玛原则”和“数一数二原则”，但在GE内部，与这些原则同样重要、甚至更为重要的一个原则却鲜有人知，它就是“3A价值法则”。根据这一法则，GE集团整体的信用评级必须保持在最高级别3A级，任何会危害这一评级的业务都必须抛弃。为了实践这一原则，GE屏弃了煤炭、网络等高波动、业绩不可预测的产业，GE要求自己除了金融以外的各个业务在长期中都必须产生正的现金流，并实现五年内15%的现金回报目标。

在穆迪对国际金融机构的评级中，除UBS、加拿大皇家银行、苏格兰皇家银行等少数几家银行具有AAA信用评级外，包括花旗、汇丰、巴克莱、德意志等银行巨头信用评级最高也只有Aa1，而中国四大国有银行依靠国家信用才获得了A1的评级。但GE金融长期占据了AAA的信用评级，但是正如穆迪高级分析师所说的，“如果不是得到了GE实业的支持，GE金融是不可能获得AAA评级的，因为金融机构很少获得高评级”。

不过，值得注意的是，现实中GE和GE资本是分开评级的，鉴于GE实业与GE资本的业务差异较大，分析师并没有把这两部分业务等同起来，在这种情况下，GE实业是如何支持GE资本发展的呢？

首先，GE资本的评级由GE担保：根据双方在1991年签订的一份协议，如果GE资本的利润与固定支出比低于1.1:1（在2006年时是1.64:1），则GE承诺将向GE资本追加资本（该项承诺只有在书面通知后的第三年才可以终止），而如果GE资本发行在外的优先股被投资人要求赎回，并由此导致负债权益比大于8时，GE集团也要追加资本金。此外，GE也为GE资本的某些次级借款提供直接的担保，在2005年时由GE担保的债务总额为10亿美元，2006年时降为8亿美元。

最后，由GE金融发行的部分证券化产品，其融资成本是与GE集团的信用评级挂钩的，即，如果GE的长期信用评级被降至AA-/Aa3以下，或短期信用评级被降至A-1+/P-1以下，则GE资本将被要求再提供几十到几百亿美元的保证金或被要求全额回购这些证券化贷款。这些承诺在无形中将GE与GE资本的信用评级绑在了一起，使GE资本分享了GE高信用评级的好处，并利用金融杠杆将这一好处放大了十几倍。

AAA评级给GE资本带来了很多好处。以2006年为例，GE资本的总借款额高达4200亿美元，仅财务费用一项就高达181亿美元，占EBIT的60%。以2006年4.7%利率成本计算，如果公司被降级至Aa2，则利率成本将上升10个基点，财务费用上升近4亿美元，税前利润下降3.2%；如果被降级至A2，则利率成本将上升35个基点至5.05%，财务费用上升13.5亿美元，税前利润下降11.4%；如果被降级至投资级以下，那么GE资本的利率成本将上升100个基点左右，财务费用增加38.5亿美元，税前利润由此下降32%。

GE金融的成功几乎是每个多元化企业集团的梦，如果说最初GE从工业走向融资租赁还只是实业向金融的自然延伸，那么，占据GE集团半壁江山的金融业务，其成功已远远超出了简单的经营协同—GE金融已将经营协同的产融模式上升到资本层面。

但GE资本也有败笔，那就是GE保险。在2001年遭受“911事件”打击后，GE开始逐步清理旗下保险业务，到2006年，集团已全面退出保险业务。GE为什么做不好保险？“实业+保险”的产融模式又该如何运作？

实际上，GE在银行上的成功与其在保险上的失败都说明了一个道理，那就是，不是所有企业都能够成功运作产融战略：在基于经营协同的产融战略中，产业是根本，是金融业务的扩展平台；在基于金融协同的产融战略中，产业依然是根本，没有GE实业的稳健经营就没有GE金融的AAA评级，也就不可能有GE金融的高速发展—在这方面，GE具有高技术壁垒的多元化实业组合确实为金融业务的发展奠定了一个坚实的基础。

但同样的实业基础，在保险领域则不够用了。保险与银行不同，银行是耗用资金的，资金成本对其发展有着重要意义；保险公司是产生资金的，它也有资金成本，但这个资金成本是由保单定价决定的；保险公司也看重信用评级，因为那是公司在高定价下保持市场份额的法宝，但由于保险业务（尤其是再保险业务）的巨大波动性，实业部门要想保护保险部门的信用评级，它需要有更强的实力，在这方面，GE工业部门的实力尚不足以支持。2001年“911事件”后，GE保险当年的净利润下降了41%，次年又进一步确认了23亿美元的税后损失，导致保险部门亏损5.1亿美元，2002年GE的保险旗舰（GEGlobalInsuranceHoldings）及其子公司被降级，此后GE开始清理它的保险业务。

GE的产融结合从最初的“交叉销售”走向“交叉支撑”。产业的兴旺发展同样对金融资本给予了高额回报：稳定雄厚的产业基础以及在诸多行业具有的领先地位，成为GE金融板块获得低成本资金、快速发展的保障。2009年金融危机前的GE金融业务，获得了连续10年利润增长率均超过15%的惊人业绩。

然而，随着金融危机的到来，GE的金融业务也出现了逆转。2008年金融危机期间，一度占GE盈利半壁江山通用资本利润下降近三分之一，直接拉低GE当年盈利15个百分点。鼎盛期，它在48个国家向消费者和公司肆意放贷，几乎无人监管。2008年，它濒临绝境，需要近600亿美元的政府债务担保来维持正常运转，这和政府给许多大银行的援助旗鼓相当。金融业务的疲态使得通用电气的股价一直被压制在30美元以下，并且成为伊梅尔特执掌通用电气13年来的一个瑕疵。通用电气认为，不值得为了这些利润而承受监管负担及投资者的不满。随着业务的逐渐剥离，通用金融可能为公司带来350亿美元的分红，并表示将回购500亿美元股票。

GE退出金融行业，难道意味着“产融结合”模式的终结吗？按照伊梅尔特的愿望，到2018年，GE金融的资产缩小到900亿美元，仅为峰值时的五分之一，它占GE的利润份额也将从目前的近一半减少到仅为十分之一。保留下来的金融业务将仅仅向GE产品的买家提供信贷。GE的选择是退出自己持有的金融业务，但并不意味着退出产融结合，只要通用电气的工业发展需要资金的支持，在当今世界就不可能避免与金融的结合，除非他的利润和现金流能够满足发展的需要。GE并非否认了产融结合，也并非不会利用外部的金融服务。只是，GE的做法的确带给我们很多深思，产融结合的模式并非成功企业所实践的这一种，以前是成功的不代表未来仍然适用。

案例三：UPS——“物流+存货融资”创造新的价值

2001年5月，有着百年历史、全球最大的物流快递企业UPS并购了美国第一国际银行，将其改造成UPS金融部门—UPSCapital，以此为基础，UPS开始为客户提供所谓的“IRS”服务，即，包括以存货、国际应收账款为抵押的贸易融资等业务。

尽管金融服务对于UPS来说是一个全新的领域，但它很快获得了成功。与一般银行相比，UPS做存货融资有无可比拟的优势，用UPS自己的话说，传统银行的存货融资就是一个文案处理工作，由进出口部的银行职员审查信用证，单据符合规定就可以押汇拨款，除非是发现客户有问题了才会去海关查询，但那时可能一切都已经晚了。正是由于银行对这种跨境业务的风险难以控制，所以传统银行对存货融资的要求一般比较高，很多中小企业根本难以申请到存货融资。

UPS不同，它将物流、信息流和资金流合而为一，由于在整个融资过程中，抵押物（存货）始终掌控在UPS手中，从而有效控制了违约时的风险底线；另一方面，UPS的货物全球跟踪系统可随时掌握借款人抵押货物的动向，即使借款人出现了问题，UPS的处理速度也要比会计师甚至海关机构快得多；而且，凭借UPS经年累积的外贸企业客户信息系统，它可以真正了解那些规模不是很大，但资信状况良好的中小企业的信息。显然，UPS做存货融资，风险要比传统银行低得多。

但是，UPS提供融资的资金从哪里来呢？答案是，从银行借来的。由于UPS集团是穆迪和标准普尔同时评定的3A企业，因此其融资成本较低，从银行融资后，UPS再以较高的利率向那些急需资金但又难以获得银行贷款的中小企业提供存货融资，从中赚取利差收益。表面看，UPS好像是个资金的“二道贩子”，把银行的钱过一遍手后再转贷给企业，但实际中，UPS的物流业务降低了整个贸易过程中的资金风险和摩擦成本，确实为买卖双方提供了运输仓储以外的增值服务。

2003年时，UPS的金融物流集成方案就成功解决了沃尔玛和东南亚供应商之间的资金周转时间太久问题—UPS代替沃尔玛与东南亚地区数以万计的出口商进行支付结算，只要他们的货一交到UPS手中，UPS保证在两周内把货款支付给这些出口商，作为交换条件，这些出口企业必须把出口报关、货运等业务都交给UPS，并支付一笔可观的手续费，拿到货物的UPS再和沃尔玛一对一结算。在这一过程中，出口商加速了资金周转，沃尔玛避免了和大量出口商结算的麻烦，而UPS不仅赚到了存货融资的收益，还扩大了在物流市场的份额。

案例一：国电资本、国电集团的产融结合平台，产融联动

国电资本控股有限公司是中国国电集团公司为实施企业转型战略，构建多元化金融平台，而设立的具有独立法人资格的全资子公司，负责规划金融产业发展、整合金融资源、执行金融投资、协调金融业务、控制金融风险，按照专业化、市场化和产业化实施优势资源整合，扩大金融资产规模。国电资本整合了财务公司、商业银行、保险公司、信托公司、产业基金等金融板块，主要为集团发展提供金融支撑。

首先，国电资本的发展战略是以中国国电集团发展战略为基础的，沿着集团产业链，根据价值关联度来选择金融平台，关联度最大的先做，关联度小的后做，有所为有所不为，逐步搭建金融控股平台。

在国电资本控股之下，通过不同的介入方式，打造了四家产融结合平台，分别是瑞泰人寿保险、财务公司、国电保险经纪、中电资产管理。

瑞泰人寿保险是由国电集团和英国耆卫集团耆卫人寿保险（南非）有限公司二者合资建立的，联合了中外方股东的实力。英国耆卫集团亦来头不小，它是拥有170年历史、业务遍布全球48个国家、坐拥5400多亿美元管理资产、以寿险和资产管理为专长的英国第三大保险公司。目前在销售渠道方面，除巩固在银保、经代方面的优势外，瑞泰人寿已经开拓了电话营销和团体保险，搭建了多渠道、多产品线发展的架构。

国电财务有限公司是一家非银行金融机构，集团公司资金集中管理，为集团公司提供资金结算、存款、信贷、企业债券承销等金融服务；国电保险经纪则是由国电集团所属成员单位投资，从事保险经纪业务的保险中介机构，定位是服务于电力能源领域，成为现代化保险经纪运营商，规模庞大、人员众多，这一基础决定了国电集团对保险业有着天然的优势。这样由自有保险公司服务本有国电系统员工的寿险、养老等诸多保险业务，才能更方便、顺畅；中电资产管理是由国电集团和中信信托共同发起，股比各占50%，是向社会募集权益性资金的金融平台，二者发起设立中电能源环保产业基金，向保险公司、社保基金、大型机构募集大量权益性资金，并优先投资于集团公司相关领域的企业及项目。

国电资本也同样采用了其他央企的做法，即瞄向金融全牌照。并购、借壳上市扩大金融版图，设立了三家金融机构，分别是石嘴山银行、长江财险、国电融资租赁。

石嘴山银行主要股东有国电集团、杭州银行、石嘴山市财政局及40余家民营企业，并先后引进国电集团、杭州银行两大战略投资者，结合社会的金融资源为国电集团服务，发行金融债券。

长江财险主要任务是承接政府推进武汉区域性金融中心构建，依托央企与地方政府的强强联手进军财险市场，国电集团等股东充实扩大金融板块，为客户提供集风险保障、投资理财和资产管理为一体的综合金融服务。

国电融资租赁则是由国电资本与雄亚(维尔京)投资共同出资30亿元人民币设立，发挥杠杆经营和融通资金功能，引入外债，为集团建立新的境外低成本融资渠道，集团成员单位可以通过融资租赁进行融资、贷款置换。

而国电制订的金融战略可谓大而全：在组建财务公司、设立保险经纪公司之后，国电正谋求以参股或控股的方式涉足信托业，以完善国电在金融版图的扩张。除此之外还参股了永诚财险、百年人寿保险、长安保险经纪、大同证券经纪等多家金融企业。

从金融创新来看，国电资本最大的创新探索是成立了融资租赁公司，目前已经形成了注册资金做启动、股东借款为主体、境外直贷为支撑、其他资金为补充的多元化融资体系。这种产融结合的方式对成员单位有很大裨益，对于成员单位来说，能够形成内部协同，体现在成员单位综合融资成本维持在银行同期贷款基准利率；免收业务保证金、免除各项担保措施，按季度等额本息期末还款；通过利用税收优惠政策，使集团内部单位享受优惠租金利率；增加成员单位可用资金量，减轻还款压力，优化综合融资成本。

其次，国电资本积极构建产融结合联动效应，推进产业资本与金融资本的“一体化运作”，金融板块成为企业另一个增长极。

国电集团借助国电资本来打造产融结合平台，瞄准全金融牌照，进行产业业务和金融业务的多元扩张，产业资本与金融资本的一体化运作。

案例二：中石油产融结合的发展

中国石油天然气集团公司(下称“中石油”)组建昆仑金融租赁公司的申请获得中国银监会批准，这是首家由产业类企业控股的金融租赁公司。加上此前成功入主克拉玛依市商业银行、控股金港信托等运作，中石油已经获得了银行、保险、信托、金融租赁四块牌照，金融“全牌照”布局基本完成，推动产业、金融结合发展格局渐次成型。

目前，中石油的金融业务架子已经搭起，上述中石油集团高管人士坦言：“服务于集团自己，业务规模无法满足要求，集团金融业务还得主要依靠境内外的金融机构来做。金融业务板块，最紧迫的是做大做强。”

而“做大做强”的思路，也基本都依托中石油及下属企业展开。如昆仑银行，计划首先是进入石油企业最集中的大庆、长庆等地发展业务。中石油及旗下企业的资金往来，可能会大量转移至该行，职工工资卡也可能变成“昆仑卡”。

面对中石油的强势进入，金融业界发出担忧之声。“中石油本身就是优质客户资源，各大银行都在抢。中石油自己做银行，其他银行就会丢掉这部分客户资源。”中国民生银行冶金金融事业部总裁余华彬表示，垄断企业，做金融业务有先天优势。金融行业本身蛋糕规模大致已定，中石油的进入必将转移一部分利润过去。

在本次金融租赁公司获批后，中石油基本进入了金融业务的所有业态。产业、金融相结合，两条腿走路的发展格局基本成型，中石油触角最早伸向金融业务，可追溯到2002年。当时，中石油与意大利忠利保险有限公司成立中意人寿保险有限公司，各持50%股权;2007年，双方再度合资成立中意财险，股权依旧对半。2009年，中石油金融业布局步伐明显加快。当年4月底，中石油以现金方式收购克拉玛依市商业银行新发行股份，以92%股权占据控股地位；7月，中石油再度将宁波金港信托有限责任公司收入囊中，并计划将其资本金扩充至30亿元规模。值得注意的是，除了中意财险，中石油在收下金融企业后均以“昆仑”冠名。新成立的金融租赁公司也将命名“昆仑租赁”，“昆仑”系金融版图即将成型。

中石油的产融结合试验，很可能对大型央企更多进入金融行业有示范效应，利用金融工具和资本市场为实体产业服务，将成为大型央企的发展潮流。此前，国资委副主任李伟在中石油、中石化进行调研时曾指出，产融结合是中央企业培育国际竞争力、实现可持续发展的重要途径。

在国际金融资本主导全球经济的大背景下，中石油这类资源性公司在实现国际化的时候，需要做好产业资本和金融资本的融合，尽快组建平台以参与到国际资本对话中。从目前来看，昆仑信托、昆仑银行的规模都很小，这样的资金实力进口几套设备就没有了，中石油需要尽快做大昆仑系实现规模发展。垄断央企具有做金融的优势，同时内部产融结合也有利于减少企业成本，实现价值红利。

案例一：东莞控股

东莞控股是东莞市唯一一家国有控股上市公司，主要业务为东莞高速公路的投资、建设、经营。近年，东莞控股加大转型力度，在“产融双驱”有限多元化发展战略背景下，优化高速公路主业，加大对金融领域的投资布局，着力发展融资租赁业，发挥金融产业协同效应，效果明显。金融业务涵盖了融资租赁，参股信托、村镇银行、小贷公司等。

东莞控股基于两个主要原因开拓金融业务，一是东莞加大金融扶持力度，出台多次文件推进金融产业发展。东莞市政府将融资租赁明确为全市支持和重点发展的行业，加大推进力度；二是出于内部压力，主营业务受到冲击，扩大多元化战略。东莞控股所属高速公路的收费标准下调，中秋、国庆假期执行重大节假日小客车免费通行，绿色通道车辆免费通行等政策侵蚀主业收入。因此作为国资背景的东莞控股加大对金融领域的投资。

从2009年开始，东莞控股不断通过参股的方式持有信托、村镇银行、小贷公司以及拟上市的券商部分股权，包括持有东莞信托6%股份、持有长安村镇银行5%股份、持有松山湖小贷20%股权，从而进入金融领域。2013年，出资5.23亿元，通过股权收购与增资的方式，对广东融通融资租赁有限公司实施重组，并成为控股股东。2014参股东莞证券，持有其20%股权，股改后进入上市通道。2015年以现金5799.89万收购东方金域所持融通租赁公司24%股权，以直接和间接的方式实现全资控股融资租赁公司。2016年对包括控股股东、硅谷天堂在内的10名定增对象，募资14亿元，增资融资租赁公司。当前金融业务成为利润的重要支撑，信托、证券、小贷分别贡献业绩为1080万、2.8亿、212万，融资租赁公司为东莞控股从金融业投资到运营管理的转型奠定了基础，同时成为未来新的盈利增长点。

东莞控股的产融结合围绕基础产业和东莞市基础设施建设等产业进行投融资，产融结合一方面是为了内部产业多元化发展需求，另一方面是迎合产融结合的整体发展趋势，且产融结合具体的产除了自有产业业务之外，更加偏重于国家和区域重点扶持的产业，所以地方国企的产融结合需要把握国家整体政策趋势，融中找产，扶持国家和区域重点建设产业，助推集团内部，集团外部产融结合更上新台阶。

案例二：广州越秀金控

广州越秀金融控股集团有限公司（简称“越秀金控”）成立于2012年1月18日，是越秀集团打造的国资金融控股平台之一，目前拥有广州证券、越秀租赁、越秀产业基金、广州担保、越秀小贷等金融业务平台，初步形成了以证券为核心的非银行金融控股发展格局。越秀金控定位于以证券为核心的金融控股集团，现已形成证券、租赁、产业投资、担保、小贷为主要业务的非银金融发展格局，打造服务高效、品牌卓越、具有独特核心竞争力的金融控股集团。

紧抓国内资本市场的历史性机遇，以客户和市场为中心，坚持综合化、国际化和信息化的战略理念，推动传统金融与创新金融并举、内涵增长和外延扩张并行，打造区域领先、具有全国性影响力的金融控股集团。截至2015年6月底，越秀金控总资产为648亿元。广州证券在新三板、债券、资产管理等业务领域在国内具有领先优势，越秀租赁是全国十强外商融资租赁公司和广东省注册资本规模最大的外商融资租赁公司。

在“转型升级发展”的战略下，越秀集团高度重视金融产业的培育和发展，先后投入约200亿元，“并购、新设、资本扩充”三管齐下，推动金融板块迅速成为越秀集团资产规模最大的产业板块和广东省最具实力的金控集团之一。

广州证券成立于1988年，到了2012年，越秀金控成立后，广州证券成为金融板块核心主体，2014年完成股份制改革。越秀租赁是越秀集团和越秀金控于2012年8月自主设立的，注册资本32亿港元，广州资本规模最大的外商系融资租赁。越秀集团于2011年8月自主设立了产业基金，越秀控股成立后，产业基金被划拨越秀金控管理。2013年7月，广州市融资担保中心（原为事业单位）转企改制后，划归越秀集团管理，2014年8月，股东变更为越秀金控集团。2012年，越秀金控集团与广州无线电集团、广州轻工工贸集团、广州港集团和广东南方报业集团，联合设立了越秀小贷，注册资本3亿元人民币，是全国资小贷公司，资金实力雄厚。在银行领域，2014年，越秀集团以116.4亿港元收购香港创兴银行（境外资产）75%的股份。

越秀金控的产融结合之路遵循的是打造一体化金融服务产业链，为企业提供各阶段所需的金融支持。一方面，充分拓展市场化经营空间；另一方面，充分依托股东资源，拓展合作渠道、获取资源支持，与集团主业产生协同作用，通过产业投资、融资租赁等方式提供资金支持。

越秀金控针对不同发展阶段提供不同类别的资金支持服务，如创业期的企业，越秀金控主要提供的是越秀小贷业务，充分依托股东单位合作渠道，包括越秀金控、广州港、轻工工贸、南方报业、无线电等提供的资源与渠道。扩张期的企业，提供产业投资和融资租赁业务，前者是指以战略性新兴产业投资（如生物制药）与固定收益投资为投资主线，后者是指以基础设施建设、节能环保、高端设备制造、现代健康服务业和教育事业为核心的专业化发展。待企业上市之后，主要经营证券承销业务，进一步加强产融结合、资源整合，借助越秀集团、越秀金控集团强大的股东背景，促进各项业务发展，扩大证券公司品牌影响力，通过不同阶段的企业定点服务，从而构建了一体化金融服务产业链，为企业金融服务提供全方位支持。

地方国企的产融结合发展一般是服务于企业内部产业的发展，为企业产业链延伸，产业扩展提供各阶段的金融支持，同时把握国家政策和区域政策，打造金融牌照，金融平台，扶持地方新兴产业和重点基础产业的发展，进一步做大做强企业，同时产融结合更要注重产业板块的协同、金融板块的协同、产融板块的协同发展，放大集团利润，尽量将金融投融资的风险降到最低。

案例：海尔探索

国内大型集团企业经过多年的探索，已积累了不少较为典型的产融结合实践案例。在这里，以大家认为较为成功的海尔集团金融业发展轨迹为代表，揭示国内大型民营企业集团产融结合过程当中的经验与教训。

海尔进军金融行业的决定是在家电行业价格战的背景下做出的。20世纪90年代，家电企业普遍调低产品价格，导致业绩大幅下滑，往日辉煌的家电企业纷纷寻求突围的路径。

2000年，监管政策开始放松，经过多年准备的海尔正式进军金融行业。2001年，张瑞敏首次向外界展示了海尔的三大战略，其中之一便是构筑产融结合的跨国集团，通过投资金融业产生跨行业的协同效应。2005年以后，中国股市开始复苏，形成百年难得一遇的大牛市，金融行业获得了较快的发展，海尔旗下的几家金融企业也不例外。

2002年，在长江证券（原湖北证券）进行的增资扩股过程中，海尔投资以4.7亿元获得20％控股权；到了2007年，其所持股权市值约50亿元。2002年，海尔财务成立时注册资本5亿元人民币，而2008年底，其资产总额已达142亿元，所有者权益12亿元，利润总额4亿元，资本充足率14.25％。2008年，青岛银行顺利增资扩股，引进了意大利联合圣保罗银行（ISP）和洛希尔金融控股有限公司（RCH）等境外战略投资者，注册资本则由11亿元达到34亿元，并开始了国际化改造和上市工作。2009年，海尔纽约人寿除上海总部外，已经陆续在山东、四川、江苏、湖北等诸多省市开设分支机构，逐渐形成了沿海地区和长江流域的弓箭形业务拓展轮廓。

大型集团企业在产融结合的过程当中应结合面临的实际情况和自身金融产业发展战略的需要选择适当的模式，需要重点考虑战略协同性、法律政策限制和风险防范等问题。

1、注重金融产业与自身发展战略的协同性。产融结合是建立在企业战略与金融产业发展战略有机结合的基础上，不能为了产融结合而产融结合。也不能一味照搬其他企业的成功模式，要结合自身的企业的特点进行模式创新。应实现金融产业和自身产业各领域之间的优势互补，最大限度发挥协同效应。

2、进行法律政策限制与发展趋势分析。目前来看，监管机构对财务公司的限制短时间内难以改变，新的金融控投公司的监管政策虽然正在研究当中，但这是一种趋势。所以，不妨顺应这一趋势，一方面采用混合发展模式促进金融产业的发展，另一方面也只能打擦边球，避免政策法律风险。

3、防范风险。要能够建立起金融资本与实业资本之间的防火墙，理顺金融板块的管理体制，通过专业的团队对金融板块进行管理，实现集团内部实业资本运营与金融资本运营的相对独立，有效规避实业风险与金融风险的联动性。

【未完待续】